外媒：彭博宏观策略师 Simon White 认为，当前的杠杆扩张已不只停留在杠杆 ETF，而是沿着银行资产负债表向更广泛的金融体系渗透。随着融资成本维持高位，去杠杆一旦启动，银行可能从市场波动的缓冲器变成放大器。

杠杆ETF只是起点

杠杆 ETF 的零售需求今年明显升温，尤其在 4 月美光科技等个股盈利预期走强后加速增长。White 指出，这类产品背后的杠杆几乎都来自银行，银行通常通过总收益互换向 ETF 提供 2 倍、3 倍甚至更高的收益敞口。

银行还会持有现金股票和衍生品对冲风险，而这些现金股票又会通过回购市场继续融出。White 认为，这意味着杠杆并不是单点出现，而是在银行、ETF 和回购市场之间层层叠加。

对冲基金接过杠杆

White 还提到，去年底到今年 4 月初，杠杆 ETF 出现资金流出和市值回落，但银行股票回购规模仍在上升。按他的判断，接手杠杆的另一类主体是对冲基金，它们在股票多头、国债基差交易和互换利差交易中继续加码。

他援引的数据称，银行对对冲基金的敞口已从数年前约 2 万亿美元扩大到约 4.5 万亿美元，美国对冲基金平均总杠杆率自 2022 年以来接近翻倍。国债基差交易的规模也被估算在约 2.4 万亿美元，杠杆压力并不局限于股票市场。

现金也未必安全

White 进一步把私人信贷、保险业和货币市场基金纳入同一条风险链条。穆迪估算，银行向私人信贷公司发放的贷款约 3000 亿美元，若计入未提取承诺和对私募股权的贷款，规模会更高。保险公司的杠杆率也被指升至至少 25 年来高位。

即便是货币市场基金，也在通过回购交易为银行和交易商提供资金。White 认为，当前需要重点观察股票杠杆融资成本、短期利率和互换利差；一旦银行收缩杠杆供给，融资成本上升，平仓和追加保证金可能形成连锁反应，放大市场波动。