外媒评论认为，比特币财库公司近年迅速扩张，但这类股票并不等同于直接持有比特币。其核心不是公司买了多少币，而是资本市场是否愿意让这类公司长期以高于资产净值的价格融资。

财库公司本质是持币上市公司

所谓比特币财库公司，通常是把持有比特币或以太坊作为主要任务的上市公司。投资者不需要自己开设钱包或托管加密资产，只需买入股票，就能获得相关敞口。

文章称，这类公司与传统上市公司不同。后者通常依靠产品或服务创造收入，而财库公司的主要目标，是通过发行股票、债券或优先股筹资，再把资金用于继续买入加密资产。

不少公司原本并非加密企业，有的来自软件、矿业，甚至医疗等行业，随后转向持币路线。随着 Strategy 等公司推动这一模式扩散，到 2026 年，已有超过 200 家公司采用类似做法。

股价高于净值时飞轮才能转动

文章认为，这一模式能否成立，关键在于公司股票是否高于其持有加密资产的净值交易。只要股价存在溢价，公司就可以在较高估值下增发股票，募集现金，再继续买入比特币。

这样一来，老股东持有的每股对应加密资产反而可能上升。这也是市场常说的扩张飞轮：币价上涨，带动公司资产升值；股价随之走高，公司再以更有利条件融资，继续增持比特币。

mNAV低于1时融资会受限

文中把净资产价值，也就是 NAV，视为理解这类公司的核心指标。若公司总市值高于所持加密资产价值，说明股票处于溢价状态；若低于资产价值，则属于折价交易。

衡量这一关系的常见指标是 mNAV，即市值相对净资产价值的倍数。mNAV 高于 1，意味着公司还能通过增发获得更便宜的资本；mNAV 低于 1，则意味着继续发股会摊薄老股东利益，融资能力也会明显减弱。

文章认为，一旦股票跌到净值以下，这类公司的增长引擎就会放缓。因为公司很难再通过发行新股高效买币，原本支撑其扩张的资本市场通道也会收紧。2025 年末到 2026 年间，已有更多财库公司滑向净值附近，甚至跌破净值。

杠杆工具会放大双向波动

除普通股外，一些比特币财库公司还会使用可转债、债券和优先股等工具继续融资。文章称，这些安排能在上涨阶段放大持币规模，也能让股票表现跑赢比特币本身。

但反过来看，杠杆和分层资本结构也会在市场回落时放大压力。优先股股东通常拥有固定分红和更靠前的受偿顺序，普通股股东则承担更高波动。若股价折价持续，融资窗口收窄，这类结构的脆弱性会更快暴露。