日本投行瑞穗下调了稳定币发行商 Circle 的评级，并大幅下调目标价。该行认为，6 月底推出的 OpenUSD 正在改变稳定币行业的收益分配方式，这会直接压缩 Circle 依赖 USDC 储备收益的盈利空间。

目标价降至 50 美元

瑞穗将 Circle 的评级从“中性”下调至“跑输大盘”，目标价从 85 美元降至 50 美元。分析师指出，OpenUSD 的模式与 USDC 明显不同。Circle 先获取储备资产收益，再将其中一部分分给 Coinbase、Binance 等合作方；而 OpenUSD 只收取较低运营费，把大部分储备收益返还给发行方和分销方。

在瑞穗看来，这种模式如果被市场接受，可能削弱 Circle 保留大部分国债收益来驱动收入的能力。报告还提到，Coinbase 参与支持 OpenUSD，可能让其在未来与 Circle 的收入分成谈判中拥有更强议价能力。

2027 年利润预期被下调

基于上述判断，瑞穗把 Circle 2027 年的分销和交易成本占比预估上调至 73%，此前为 64%。同时，该行把 Circle 2027 年调整后 EBITDA 预期从 10.9 亿美元下调至 6.99 亿美元，较市场一致预期的 9.41 亿美元低约 25%。

  • 评级：由中性下调至跑输大盘
  • 目标价：由 85 美元降至 50 美元
  • 2027 年调整后 EBITDA 预期：6.99 亿美元

瑞穗表示，即便 2027 年利率水平高于此前预测，更高的储备收益也不足以抵消竞争带来的定价压力。

USDC 供应量近期回落

报告还提到，USDC 近月增长势头放缓，流通量已从 3 月接近 800 亿美元降至约 730 亿美元。与此同时，自 5 月以来，稳定币市场整体规模缩减约 100 亿美元，背后原因包括加密交易活动转弱，以及更多受监管发行方加入竞争。

除 OpenUSD 外，Circle 还面临其他压力。摩根大通同日发布的研究也指出，Hyperliquid 与 Circle、Coinbase 的合作关系，正在对 USDC 的盈利能力形成新的挤压。

整体来看，华尔街机构正开始重新评估稳定币发行商的收入结构。随着储备收益分配模式出现变化，Circle 未来的利润率和合作分成安排成为市场关注重点。